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大宗商品下跌:库存周期从顶点下滑

 

2月份PPI增速或成全年最高点

商品期货市场上,从2月中下旬开始,工业品整体出现高位下跌走势,其中化工板块领跌市场。若无3月份的跌幅,则2月中下旬的走势可能会被认为之前上涨趋势中正常的调整或波动,但进入3月上旬,工业品整体继续下跌,且跌幅有明显扩大趋势,特别是化工板块跌幅明显,有色和黑色建材板块整体下挫,其中个别品种跌幅亦比较明显。这样的下跌走势已非正常的波动或调整所能解释。

 

与商品市场下跌相伴随的是,从2月下旬开始,市场上关于短期周期见顶的观点和争论甚嚣尘上,难说是观点导致了价格的下跌,还是价格的下跌引申出了周期见顶的观点。但一个明显的事实是,库存短周期见顶的声音和价格下跌的信号都已非常显著,一年多的商品牛市氛围已经此消,对熊市的希望已然彼长。

 

价格拐点的出现既有必然也有偶然,难以判断,但信心既已受到动摇,市场再想恢复之前的涨势已然较难。除个别品种外,2月份或将是多数工业品价格的全年高点,结合同比价格看,2月份的PPI增速或已奠定全年的高点。

 

汽车销售放缓或是下跌重要因素

工业品这波下跌,拐点从2月15日开始,首先从化工板块开始,之后化工品等的集体下跌掀起蝴蝶效应,最终形成商品整体的下跌。化工品中,塑料和PTA等目前跌幅均非常大,主要和各品种的行业结构有较大关联,包括行业集中度和企业套保参与程度等。橡胶方面,虽然泰国停止抛储以及2月份重卡销量大增等数据明显利多,但价格仍一路下跌,这主要和汽车市场整体销售放缓,库存明显上升有关系,市场之前过于乐观,当采购需求不及预期时,高价格下的恐慌心态明显加剧。

从数据看,1-2月份,全国汽车销量同比增长8.8%,虽然增速仍较高,但与2016年相比,这一增速低于7-12月连续6个月的累计同比增速,显示销售增速明显放缓。从库存指标看,今年1-2月份,全国汽车经销商库存连续两月上升,且升至比较高的区间,也验证了汽车销售整体明显放缓的走势。

 

全国汽车销售量及累计同比走势

 数据来源:中汽协

数据来源:宝城期货

 

2月下旬以来,黑色建材板块中,热轧卷板的价格表现最差,并且在其他主要钢材品种社会库存已经连续3周下降的同时,其库存量连续3周仍在上升,也指向汽车消费不佳这一因素。考虑到汽车也是是塑料、PP行业的一个重要下游,汽车销售增速放缓或也是塑料、PP大跌的一个重要原因(行业不熟悉不太确定)。

化工品的下跌,虽然也可能有其他偶然因素触发了这一下跌,比如某些大现货商或投机资金的套保或平仓操作,或者其他因素等等。但就调整的幅度看,汽车整体消费增速的放缓,经销商等库存的明显上升恐是此轮商品下跌背后的一个重要因素。另外,受EIA原油库存大幅上升影响,国际原油市场本周三开始亦大幅下跌,又对本周最后几日商品市场的下跌产生了明显的正反馈效应,不过耐人寻味的是,本周原油的下跌正好发生在国内商品市场一波明显下跌之后,特别是化工品下跌之后,所以究竟是EIA库存单独发生了作用,还是也受到了中国国内商品市场的明显影响,在这特殊的时间点可能并不是一种偶然。

 

库存周期从顶点下滑

 

商品市场在2016年大涨的根本原因,是市场基础需求的改变。在宽松信贷政策、商品房限购放开、小排量汽车购置税减半等多重政策因素支持下,汽车和房地产作为主要驱动力形成这一轮明显的上行库存周期。

进入2017年,随着汽车购置税减半政策的优惠力度减小,以及2016年过度透支的消费需求后果开始显现,汽车消费这一重要的周期驱动力正在明显减弱。

房地产市场方面,从2016年10月份调控以来,30大中城市商品房市场销售量降幅非常明显,对于后期的投资和新开工均将产生较大的拖累。

 

图 30大中城市商品房成交面积(四周均值)

数据来源:国家统计局

 

汽车以及房地产销售等的明显放缓,以及整体工业品价格的拐点显现,均意味着本轮库存景气周期的上升已经到达终点,并且开始下滑。

  

2017年主基调为做空

 

从中期角度看,库存周期的下滑,带来的将是商品价格的下跌,因此对于工业品而言,2017年后期的策略应是以做空为主基调。由于2016年的房地产和汽车市场的刺激政策力度均非常大,对市场的透支较严重,因此2017年两者消费的明显下降将是非常大概率因素,商品市场的下跌压力不排除可能会超出正常下跌预期。

不过,中长期的策略并不意味着一直持续做空每个商品,更不等于短期的市场策略。从当前走势看,除个别品种外,工业品整体下跌走势明显,但对于各品种而言,若价格经历一波明显下跌,或也将迎来一波反弹,一是因为当前是库存周期的起始下降期,二是从季节性角度看,3月份是多数工业品的消费旺季,在价格经历一波明显下跌后,下游的消费企业采购意愿或增多。同样要注意的是,既然上涨的市场信心已然受损,就不要期待价格在下跌后会反弹到之前的高点,因为怀疑的种子一旦种下,聪明的市场参与者便很难再次上当。

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